4月以來(lái)，信用債違約事件成為資本市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)，債券市場(chǎng)猶如烏云壓境。隨著信用債違約事件的集中爆發(fā)，投資者紛紛關(guān)注機(jī)構(gòu)對(duì)信用債的入庫(kù)標(biāo)準(zhǔn)，信用風(fēng)險(xiǎn)防范被基金管理人提到前所未有的高度。 

　　“我們從2011年就開(kāi)始加強(qiáng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注，一直將防范信用風(fēng)險(xiǎn)放在第一位。”在深耕債市十五載的投資女將、廣發(fā)基金固定收益部總經(jīng)理張芊眼里，這輪調(diào)整對(duì)債市而言是“危”中有“機(jī)”。經(jīng)歷調(diào)整后，債市估值回到相對(duì)合理的區(qū)間，未來(lái)信用債的分化會(huì)加大，一些行業(yè)基本面較差、資質(zhì)較弱的債券，信用利差會(huì)持續(xù)地拉大，但一些基本面較好的行業(yè)以及利率債有可能會(huì)成為債券投資避風(fēng)港。 

　　提高信用風(fēng)險(xiǎn)防控，回避過(guò)剩行業(yè)產(chǎn)業(yè)債 

　　記者：近期債市違約事件頗受市場(chǎng)關(guān)注，請(qǐng)問(wèn)您怎么看？ 

　　張芊：早在2011年，債券違約就開(kāi)始進(jìn)入債券投資的視野。這里需要提到的大背景是2009年以來(lái)，中國(guó)GDP增長(zhǎng)進(jìn)入慣性下滑，GDP增長(zhǎng)比例逐年下降，企業(yè)融資方式也在轉(zhuǎn)變。從那時(shí)開(kāi)始，我們債券投資人開(kāi)始特別關(guān)注違約的風(fēng)險(xiǎn)。今年一季度以來(lái)，信用違約事件比較多，債市出現(xiàn)一定幅度的調(diào)整。但站在當(dāng)前的時(shí)點(diǎn)，我們對(duì)債市的看法是適度積極，債市后市的表現(xiàn)會(huì)出現(xiàn)分化，即信用利差會(huì)擴(kuò)大，一些行業(yè)較差、資質(zhì)較弱的債券，信用利差會(huì)持續(xù)地拉大，但一些基本面較好的行業(yè)以及利率債有可能會(huì)成為債券投資避風(fēng)港。 

　　記者：目前市場(chǎng)比較擔(dān)憂信用風(fēng)險(xiǎn)，請(qǐng)問(wèn)你們是否會(huì)收縮信用風(fēng)險(xiǎn)的防線？ 

　　張芊：關(guān)于信用風(fēng)險(xiǎn)，我覺(jué)得大家不用太擔(dān)心。債券市場(chǎng)的參與者主要是機(jī)構(gòu)，比如基金、保險(xiǎn)、銀行，其實(shí)也是比較早就開(kāi)始收縮信用風(fēng)險(xiǎn)防線。其中，基金公司擁有完備的信用評(píng)價(jià)體系，大部分基金公司在信用風(fēng)險(xiǎn)防范方面還是做得還是比較好，比如說(shuō)我們公司從成立到現(xiàn)在就沒(méi)有踩過(guò)雷。 

　　記者：你們?cè)谛庞脗�方面具體采取什么投資策略？是否會(huì)回避產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)的債券，還是說(shuō)會(huì)擇優(yōu)配置？ 

　　張芊：就如上面所提到的，我們從2011年開(kāi)始就開(kāi)始關(guān)注信用風(fēng)險(xiǎn)，警惕產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)的產(chǎn)業(yè)債。當(dāng)時(shí)我們按照行業(yè)基本面做了一些區(qū)分，根據(jù)企業(yè)基本面的變化來(lái)做篩選。并且，我們內(nèi)部的評(píng)級(jí)體系也會(huì)根據(jù)券種不同的特性，把產(chǎn)業(yè)過(guò)剩行業(yè)的債券相應(yīng)做一些出庫(kù)的處理，就是從我們備選庫(kù)里面剔掉，我們不能投資這些債券。 

　　記者：廣發(fā)基金在信用債的入庫(kù)標(biāo)準(zhǔn)具體是什么？ 

　　張芊：針對(duì)債券入庫(kù)，廣發(fā)基金內(nèi)部有一套嚴(yán)格的入庫(kù)標(biāo)準(zhǔn)。我們?nèi)霂?kù)標(biāo)準(zhǔn)相對(duì)來(lái)說(shuō)在行業(yè)內(nèi)屬于嚴(yán)格水平。比如，城投債信用評(píng)級(jí)與入庫(kù)綜合考慮發(fā)債當(dāng)?shù)氐男姓��?jí)別、經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r、財(cái)政收入、債務(wù)水平、平臺(tái)本身性質(zhì)與重要性、償債保證等要素。以經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r為例，信用研究小組會(huì)綜合考慮當(dāng)?shù)?span lang="EN-US">GDP、人均GDP、支柱產(chǎn)業(yè)、三次產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)等要素，以此來(lái)評(píng)估地方政府財(cái)政收入規(guī)模和財(cái)政收入穩(wěn)定性。 

　　對(duì)于產(chǎn)業(yè)債，廣發(fā)基金固定收益部信用研究小組一貫注重分析企業(yè)自身的競(jìng)爭(zhēng)力，而弱化國(guó)企股東支持等外部因素在信用評(píng)級(jí)時(shí)的權(quán)重，優(yōu)選在債券存續(xù)周期內(nèi)都具有較強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力的債券。其中，對(duì)于產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)如煤炭、鋼鐵等，我們總體持回避態(tài)度。 

　　利率債調(diào)整空間有限，從保守轉(zhuǎn)向適度積極 

　　記者：結(jié)合經(jīng)濟(jì)基本面和資金面因素，如何看待今年以來(lái)債市的表現(xiàn)？ 

　　張芊：今年以來(lái)，債市基本面的因素總體不太樂(lè)觀。首先，經(jīng)濟(jì)基本面短期企穩(wěn)，這個(gè)短期難以被證偽。今年一季度，無(wú)論是房地產(chǎn)銷(xiāo)售、投資增速還是GDP等經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，都印證一季度經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)較大的回暖。 

　　其次，從供需來(lái)看，今年以來(lái)債市的供給量增加。債券的價(jià)格跟供給和需求有關(guān)。從供給端看，債券的供給尤其是利率債的供給在去年下半年有所提速，但全年的供給總體并沒(méi)有超出預(yù)期。但今年跨入一個(gè)新的財(cái)政年，一季度利率債的供給超出市場(chǎng)預(yù)期，從國(guó)債到國(guó)開(kāi)債以及信用債的發(fā)行量都比較大。在需求端，今年一季度，很多理財(cái)資金投放出來(lái)，流入債市。綜合看，一季度債市供需兩旺，收益率略有波動(dòng)，但是比較平穩(wěn)。進(jìn)入二季度，銀行理財(cái)資金入市節(jié)奏放緩，但供給還是挺大。對(duì)債市而言，會(huì)有一定的壓力。 

　　總體而言，上述因素疊加在一起，給債市帶來(lái)一定的調(diào)整壓力。而4月以來(lái)爆發(fā)的信用風(fēng)險(xiǎn)，可以說(shuō)是壓死駱駝的最后一根稻草，在前面利空還沒(méi)完全消化時(shí)，出現(xiàn)評(píng)級(jí)比較高的國(guó)企違約事件，這導(dǎo)致整個(gè)債券市場(chǎng)轉(zhuǎn)向相對(duì)比較悲觀的看法，短期市場(chǎng)調(diào)整比較大。但是我個(gè)人覺(jué)得，中長(zhǎng)期來(lái)看，對(duì)債市的前景不用那么悲觀。除了基本面因素外，其實(shí)這次調(diào)整跟債券市場(chǎng)前期比較多的上漲有關(guān)，從技術(shù)上也存在回調(diào)的需求。 

　　記者：展望二季度以及下半年的債市，您打算采取什么樣的投資策略？ 

　　張芊：債券市場(chǎng)的特征是價(jià)格調(diào)整，投資價(jià)值反而逐漸顯現(xiàn)，尤其是利率品種。這輪調(diào)整以來(lái)，利率品種的調(diào)整幅度已經(jīng)達(dá)到50BP以上，繼續(xù)調(diào)整的空間有限。信用債表現(xiàn)會(huì)相對(duì)弱一些，尤其是中低評(píng)級(jí)的信用債，買(mǎi)盤(pán)很弱。這表明大家都在收緊信用風(fēng)險(xiǎn)的防控，低評(píng)級(jí)的債券品種調(diào)整時(shí)間會(huì)相對(duì)長(zhǎng)一些。從中長(zhǎng)期看，宏觀經(jīng)濟(jì)短期企穩(wěn)，但不可能像經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期強(qiáng)勁；CPI和PPI略高于去年，但也達(dá)不到景氣時(shí)的程度。總體而言，基本面確實(shí)存在短期不利于債市的因素，但長(zhǎng)期看負(fù)面影響有限。 

　　具體到投資策略，我們?cè)诮衲昴瓿醭直Ｊ貞B(tài)度，現(xiàn)在轉(zhuǎn)為適度積極。年初保守的原因是經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)企穩(wěn)跡象、債券供給大幅增加、債券估值比較貴。現(xiàn)在是適度積極，是基于經(jīng)過(guò)這一輪調(diào)整以后，債市估值到了一個(gè)比較合理的區(qū)間。同時(shí)，銀行資金池流入債市的趨勢(shì)仍在延續(xù)，債市仍然存在結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)，但不同品種之間的分化會(huì)加大。因此，我們?cè)谕顿Y上需要精選品種，同時(shí)加強(qiáng)波動(dòng)操作的力度。