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股指期貨:新的投資方式將改變?nèi)虡I(yè)務(wù)命運(yùn)

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2006年09月05日 07:22

華林證券李克彬

    股指期貨為券商提供了一種新的投資方式，使券商擺脫了因股市與個(gè)股的價(jià)格變化不一致而為執(zhí)行投資決策所帶來(lái)的兩難困境。在有股指期貨的情況下，券商可以完全把股市的變化和影響個(gè)股價(jià)格變化的因素分開(kāi)來(lái)考慮

    種種跡象表明，市場(chǎng)一直期盼的股指期貨很可能在年底前推出，券商面臨又一次重大的歷史機(jī)遇和挑戰(zhàn)。可以預(yù)計(jì)，股指期貨的推出將對(duì)券商的多項(xiàng)業(yè)務(wù)產(chǎn)生重大影響。

    自營(yíng)業(yè)務(wù)如虎添翼

    在沒(méi)有股指期貨的情況下，不少券商的自營(yíng)業(yè)務(wù)紛紛采用分散的組合投資方式，它雖然可以回避非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，卻不能回避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。券商利用股指期貨的套期保值功能，就可以減少甚至完全規(guī)避他們?cè)诠善笔袌?chǎng)中所面對(duì)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

    股指期貨推出后，它將使券商自營(yíng)業(yè)務(wù)的投資策略發(fā)生重大變化，股市的上升或下跌券商均可盈利；股指期貨為券商提供了一種新的投資方式，使券商擺脫了因股市與個(gè)股的價(jià)格變化不一致而為執(zhí)行投資決策所帶來(lái)的兩難困境。在有股指期貨的情況下，券商可以完全把股市的變化和影響個(gè)股價(jià)格變化的因素分開(kāi)來(lái)考慮。不必再擔(dān)心股市走向而放棄一只定價(jià)過(guò)低而想買(mǎi)的個(gè)股，完全可以在購(gòu)買(mǎi)個(gè)股的同時(shí)賣(mài)出股指期貨合同來(lái)對(duì)沖股市價(jià)格走向變化的風(fēng)險(xiǎn)；利用股指期貨成本低，建倉(cāng)快的特點(diǎn)，投資經(jīng)理就能夠很快對(duì)股市的變化作出反應(yīng)，從而使其贏得時(shí)間并在更有次序和更有利的情況下進(jìn)行股票買(mǎi)賣(mài)和投資組合的調(diào)整；當(dāng)投資經(jīng)理發(fā)現(xiàn)了其他投資機(jī)會(huì)時(shí)，他可以首先賣(mài)出股指期貨合同鎖定利潤(rùn)，同時(shí)，以利潤(rùn)作擔(dān)保對(duì)外借貨款做其他投資，然后，投資經(jīng)理可以從容而有次序地變現(xiàn)部分投資組合和利潤(rùn)來(lái)償還貨款。如股市上漲時(shí)，他會(huì)從股票中受益而在股指期貨中受損；如股市下跌時(shí)，他會(huì)從股票中受損而在股指期貨中獲利彌補(bǔ)損失；使用股指期貨可以為投資經(jīng)理收購(gòu)一只股票的大量籌碼提供方便。在市場(chǎng)交投清淡成交量小的情況下，投資經(jīng)理很難收集到一只股票的大量籌碼。要收集到一只股票的大量籌碼，投資經(jīng)理要么會(huì)推高股票的價(jià)格，要么會(huì)用幾天，幾周或幾個(gè)月的時(shí)間來(lái)慢慢收集籌碼從而面臨市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)賣(mài)出一定數(shù)量的股指期貨合約，不僅能對(duì)沖股市下跌的風(fēng)險(xiǎn)，而且給投資經(jīng)理提供了更多時(shí)間來(lái)執(zhí)行投資決策；股指期貨還可以為投資組合或稅收的事先安排提供方便。當(dāng)投資經(jīng)理面臨執(zhí)行投資決策的最后期限時(shí)，他們可以在最后期限到來(lái)的幾周或幾個(gè)月前通過(guò)賣(mài)出股指期貨來(lái)鎖定已獲得的利潤(rùn)。這一點(diǎn)對(duì)那些需要在該年取得一個(gè)特定的稅前利潤(rùn)的機(jī)構(gòu)尤為重要。

    資產(chǎn)管理產(chǎn)品局面將改變

    這幾年券商在資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)上的巨額虧損說(shuō)明股指期貨的推出對(duì)券商的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的重要性。因?yàn)橛辛斯芍钙谪洠叹涂梢圆糠只蛲耆?guī)避市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，從而保證客戶(hù)的資產(chǎn)不受損失。另一方面，各種套利活動(dòng)也將成為主流的理財(cái)模式。套利的模式有很多，隨著股指期貨的推出，通過(guò)熟練地運(yùn)用股指期貨來(lái)進(jìn)行各種套利，必將會(huì)誕生一批以能夠獲取穩(wěn)定盈利為號(hào)召力的機(jī)構(gòu)和委托“理財(cái)”專(zhuān)家。

    券商可以利用股指期貨風(fēng)險(xiǎn)管理工具來(lái)設(shè)計(jì)各種不同風(fēng)險(xiǎn)和收益的理財(cái)產(chǎn)品以滿(mǎn)足市場(chǎng)和客戶(hù)的需要，比如，指數(shù)化的理財(cái)產(chǎn)品，保底性的理財(cái)產(chǎn)品，甚至可以設(shè)計(jì)出跨品種跨市場(chǎng)的理財(cái)產(chǎn)品，從而，改變目前券商理財(cái)產(chǎn)品單一的局面。

    投行業(yè)務(wù)避險(xiǎn)有新招

    隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的日益成熟及規(guī)范化，一級(jí)市場(chǎng)證券承銷(xiāo)業(yè)務(wù)最終也將走市場(chǎng)化。目前采用的上網(wǎng)定價(jià)發(fā)行隱含著較大的風(fēng)險(xiǎn)，如果市場(chǎng)行情不好，券商因IPO或增發(fā)而包銷(xiāo)大量的余股，沉淀了大量資金，會(huì)給券商的正常經(jīng)營(yíng)帶來(lái)極大的壓力和風(fēng)險(xiǎn)。運(yùn)用股指期貨為券商提供了回避風(fēng)險(xiǎn)的工具,股票承銷(xiāo)商在包銷(xiāo)股票的同時(shí)，可通過(guò)預(yù)先賣(mài)出相應(yīng)數(shù)量的期指合約以對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)、鎖定利潤(rùn)。這一方面有利于新股發(fā)行方式向上網(wǎng)競(jìng)價(jià)發(fā)行的轉(zhuǎn)變，改變現(xiàn)有上網(wǎng)定價(jià)發(fā)行方式；另一方面可回避二級(jí)市場(chǎng)低迷給承銷(xiāo)商帶來(lái)的巨大風(fēng)險(xiǎn)，保證新股的發(fā)行與順利上市。

    承銷(xiāo)業(yè)務(wù)。承銷(xiāo)商面臨的一個(gè)主要難題就是股票發(fā)行和上市過(guò)程中所面臨的風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)賣(mài)出股指期貨合同，承銷(xiāo)商們可以對(duì)沖證券承銷(xiāo)中固有的股價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)。如果擔(dān)心市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，他可以賣(mài)出與承銷(xiāo)股票價(jià)值等值的股指期貨合同。

    并購(gòu)業(yè)務(wù)。并購(gòu)業(yè)務(wù)同樣也面臨股市的風(fēng)險(xiǎn)和個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)收購(gòu)人來(lái)說(shuō)，股市上漲可能使目標(biāo)公司的股價(jià)高得毫無(wú)吸引力而無(wú)法進(jìn)行并購(gòu)。在這種情況下，正確的對(duì)沖方法是購(gòu)買(mǎi)與計(jì)劃購(gòu)買(mǎi)股票等值的股指期貨合同；如果是因?yàn)槟繕?biāo)公司不愿被收購(gòu)而挽救該企業(yè)或者是因?yàn)椴①?gòu)競(jìng)爭(zhēng)激烈使該股伴隨股指上漲，在這種情況下，并購(gòu)人需要對(duì)股指的變化所產(chǎn)生的波動(dòng)進(jìn)行評(píng)估，并根據(jù)這個(gè)變量來(lái)決定需要購(gòu)買(mǎi)股指期貨合同的數(shù)量。

    在并購(gòu)出價(jià)宣布之前，股指期貨是一種有效的對(duì)沖工具而無(wú)需考慮股市的走向，因?yàn)闊o(wú)論在股指期貨上是獲利還是虧損，并購(gòu)人都會(huì)通過(guò)改變競(jìng)投的價(jià)格來(lái)抵消。然而，一旦并購(gòu)出價(jià)宣布，如果股市下跌，并購(gòu)人無(wú)法對(duì)沖在股指期貨上產(chǎn)生的盈利；如果股市上漲，對(duì)沖仍然是有效的。因此，并購(gòu)人可以在并購(gòu)出價(jià)公開(kāi)之后和收到付款之前這段時(shí)間很有效地使用股指期貨來(lái)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。而被并購(gòu)者可以通過(guò)購(gòu)買(mǎi)與預(yù)期收款等值的股指期貨合同來(lái)鎖定該項(xiàng)收款。

    企業(yè)融資。一家企業(yè)想在證券市場(chǎng)融資時(shí)可以使用股指期貨來(lái)贏得證券發(fā)行時(shí)間上的靈活性。比如，在上市之前，企業(yè)必然會(huì)有一個(gè)上市的等待過(guò)程。在這個(gè)過(guò)程中，該企業(yè)可以在上市公告之前確定可以得到的資金量，或者減少在證券上市等待過(guò)程中市場(chǎng)下跌的風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)賣(mài)出與發(fā)行股票等值的股指期貨合同，股指期貨可以對(duì)沖由于股市下跌所帶來(lái)的股價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)。從決定融資到向承銷(xiāo)商們出售股票之前這段時(shí)間，運(yùn)用股指期來(lái)對(duì)沖證券上市等待過(guò)程中市場(chǎng)下跌的風(fēng)險(xiǎn)特別有效。如果股市變化了，股票的發(fā)行價(jià)格可以相應(yīng)改變。在股指期貨上的利潤(rùn)或虧損會(huì)抵消因發(fā)行價(jià)格變化而帶來(lái)的盈虧，從而使融資額保持不變。在向公眾直接出售股票的情況下，由于出售股票的過(guò)程較長(zhǎng)，對(duì)沖并不是直接而有效的。在對(duì)公眾公開(kāi)出售股票之前，對(duì)沖會(huì)很有效的，但是，對(duì)公眾出售股票后，如果股市上漲，在股指期貨上的損失卻不能通過(guò)融資額的增加來(lái)抵消。

    證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)將大有作為

    目前券商參與股指期貨的方式已經(jīng)基本確定，券商可以取得自營(yíng)會(huì)員的資格，但不具有股指期貨代理的資格。因此，券商的客戶(hù)則必須通過(guò)有代理資格的期貨公司來(lái)進(jìn)行，正如現(xiàn)在的基金公司需要證券公司的交易通道一樣。雖然券商不會(huì)擁有股指期貨代理的資格，但是，券商在股指期貨問(wèn)題上仍然大有作為，這是因?yàn)椋?

    證券公司絕對(duì)不會(huì)允許自己的客戶(hù)和資金大量的流失。據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前全國(guó)已有約1/3的期貨公司具有券商或上市公司背景，而且15家創(chuàng)新類(lèi)券商已經(jīng)有6家參股或控股期貨公司。因此，沒(méi)有期貨子公司的券商必然要慎重地選擇有信譽(yù)，有代理資格的期貨公司作為股指期貨的戰(zhàn)略伙伴。

    由于目前我國(guó)絕大多數(shù)期貨公司的規(guī)模小，交易手段落后，服務(wù)的范圍和質(zhì)量還無(wú)法與證券公司相提并論。因此，要服務(wù)好目前證券公司的大、中客戶(hù)，期貨公司本身也需要證券公司的密切配合。

    如何與期貨公司配合，為自己的客戶(hù)提供與股指期貨有關(guān)的咨詢(xún)和服務(wù)，必將成為券商重要的服務(wù)和競(jìng)爭(zhēng)的手段。期貨公司和證券公司需要共同探討金融期貨時(shí)代的期證合作的新模式，需要共同努力推進(jìn)股指期貨業(yè)務(wù)的發(fā)展，從而贏得現(xiàn)貨和期貨雙贏的新局面。

    目前，我國(guó)期貨公司的現(xiàn)狀是資本金少，營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)少，交易系統(tǒng)落后，人才奇缺。因此，要開(kāi)展好股指期貨業(yè)務(wù)，服務(wù)好證券公司的大、中客戶(hù)，期貨公司必須要充分利用好目前券商的營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)，交易系統(tǒng)，人才和客戶(hù)資源，以取得資源共享，現(xiàn)貨和期貨共同發(fā)展的雙贏局面。

    更為重要的是，股指期貨的推出將令股票二級(jí)市場(chǎng)交易的格局發(fā)生極大的變化，券商二級(jí)市場(chǎng)份額面臨再一次洗牌。對(duì)那些能在股指期貨上與優(yōu)秀的期貨公司密切合作，為客戶(hù)提供有效的套期保值和套利以及其他優(yōu)質(zhì)咨詢(xún)服務(wù)的券商，必將獲得更大的市場(chǎng)份額；另一方面，隨著市場(chǎng)發(fā)展的日趨成熟，必將會(huì)誕生一批以能夠獲取穩(wěn)定盈利為號(hào)召力的機(jī)構(gòu)，委托“專(zhuān)家理財(cái)”將成為普通個(gè)人投資者理財(cái)方式的首選，“散戶(hù)”最終將會(huì)消散，網(wǎng)絡(luò)資訊的日趨發(fā)達(dá)也令投資者不再依賴(lài)“現(xiàn)場(chǎng)咨詢(xún)”，其令證券交易營(yíng)業(yè)部這種服務(wù)形式發(fā)生很大的變化：營(yíng)業(yè)部的總量會(huì)越來(lái)越少，營(yíng)業(yè)面積也越來(lái)越小，散戶(hù)廳和大戶(hù)室都可能被“開(kāi)放式‘網(wǎng)吧’”和“尊貴會(huì)員服務(wù)中心”所取代。隨著網(wǎng)上交易所占比例的進(jìn)一步擴(kuò)大以及“銀證通”代理面的日趨擴(kuò)大，股票交易傭金的收取比例將會(huì)越來(lái)越低，最終的結(jié)果是中小券商(尤其是單一從事經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的證券公司)越來(lái)越入不敷出，只好關(guān)停并轉(zhuǎn)，券商間的兼并重組會(huì)進(jìn)一步加速。

    絕大多數(shù)國(guó)企上市公司迄今未能實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)機(jī)制的真正轉(zhuǎn)換，其根本原因在于它們依然在行政框架中運(yùn)行。突出表現(xiàn)有二：一是高管人員的任免調(diào)配依然由政府部門(mén)的行政機(jī)制主導(dǎo)；二是這些上市公司依然保留著行政級(jí)別并享受對(duì)應(yīng)的行政待遇。這決定了國(guó)企上市公司的深化改革工作并沒(méi)有因上市而完成

    股權(quán)改革雖不能直接解決所有的問(wèn)題，但它為股份有限公司(尤其是上市公司)的一系列問(wèn)題的解決提供了資本來(lái)源(從而資產(chǎn)擴(kuò)展)、公司治理、運(yùn)行機(jī)制轉(zhuǎn)換、資產(chǎn)價(jià)值評(píng)價(jià)、激勵(lì)機(jī)制等基礎(chǔ)性條件，將股份公司整體(而不僅僅是產(chǎn)品、技術(shù)等)推入了市場(chǎng)，使上市公司的運(yùn)作置于廣大投資者監(jiān)督制約之下

來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)

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